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Explaining the cross-section of stock returns in France

Modélisation quantitative des marchés financiers : quatre essais sur le modèle à trois facteurs dans le cas français

Description

Many patterns in stock returns apparently are not explained by the Capital Asset Pricing Model. They are called anomalies. Size and Value effects are the most documented anomalies in financial literature. The aim of this research is to study these two effects on the French stock market. Many empirical studies on the three factor model of Fama and French (1993) are proposed. From July 1976 to June 2001, adding HML and SMB portfolios to the market portfolio helps in explaining time-series and cross-section portfolio returns. Another empirical study testing the proposition of Daniel and Titman (1997) is done. We investigate two other hypothesis explaining the limits of the CAPM. First, we test the hypothesis of adding the co-moments of order three and four to the three factor model. Second, the hypothesis of a mis-specification of the market portfolio, as documented by Ferguson and Shockley (2003), is tested. This specification of the model does not help to explain the totality of size and book to market effects. The true market portfolio does not substitute SMB and HML portfolios. Finally, the SMB and HML portfolios may incorporate economic information. The three factor model does a good job in explaining average portfolio returns in recession as long as in expansion.

Les limites des applications empiriques du MEDAF ont soulevé la question des anomalies. L'objectif de la recherche menée est de mieux appréhender les rentabilités des actions en distinguant les facteurs de risque des anomalies. La thèse est axée sur le modèle à trois facteurs de Fama et French (1993) et ses applications au marché français. Sur la période de juillet 1976 à juin 2001, l'ajout des facteurs HML et SMB, au portefeuille de marché, permet de mieux expliquer les rentabilités des actions françaises, tant en séries temporelles qu'en coupe transversale. Le pouvoir explicatif du modèle à trois facteurs (31,45 %) est en moyenne trois fois plus élevé que celui du MEDAF (9 ,72 %). L'étude de la proposition de Daniel et Titman (1997), réfutant l'hypothèse des facteurs de risque, aboutit à des résultats contrastés dans le cas français. Quelques difficultés méthodologiques sont évoquées. Contourner les limites du MEDAF en ajoutant les co-moments d'ordres trois et quatre au modèle à trois facteurs est une autre hypothèse alternative qui a fait l'objet d'un test. Une investigation empirique supplémentaire testant l'hypothèse d'une mauvaise spécification du portefeuille de marché de Ferguson et Shockley (2003) est conduite. Le vrai portefeuille de marché ne se substitue pas aux portefeuilles SMB et HML dans l'explication des rentabilités tant en séries temporelles qu'en coupe transversale, telle est la principale conclusion de cette étude. Enfin, un dernier résultat se rapportant à la non dépendance de la capacité explicative du modèle à trois facteurs de la conjoncture économique est avancé. Le modèle à trois facteurs semble incorporer des informations sur l'activité économique.